De Amerikaanse Federal Reserve verlaagde onlangs de rente. Dat was voor het eerst in lange tijd en bovendien was het een verlaging met 50 basispunten (0,5 procentpunt). Een uitzonderlijk grote rentestap. In het verleden zette de bank zo’n grote stap eigenlijk alleen met een duidelijke reden, als er écht iets aan de hand was. Zo verlaagde de Fed de rente in januari 2001 zelfs twee keer met 50 basispunten, toen de dotcom-zeepbel leegliep.

Voor de renteverlaging met 50 basispunten in september dit jaar ontbreekt zo’n noodzaak echter. De afgelopen maanden waren er macro-economische indicatoren die wezen op een tempering in de groei van de Amerikaanse economie. Denk bijvoorbeeld aan het lagere aantal nieuwe banen per maand, een stijging van de werkeloosheid en andere vooruitlopende indicatoren zoals inkoopmanagersindices. Toch is het bepaald niet zo dat de groei crasht. Jerome Powell, voorzitter van het rentecomité, zei tijdens de persconferentie na het rentebesluit zelfs meermaals dat de Amerikaanse economie sterk is.

Een sterke economie en toch 50 basispunten eraf. Dat roept toch de vraag op of de Fed wellicht méér weet over de toestand waarin de Amerikaanse economie verkeert?

In dat licht keek ik onlangs naar de Amerikaanse rentecurve, die na bijna 800 dagen weer tekenen van normaal gedrag vertoont: de spread tussen de tienjarige en de tweejarige rente schommelt rond nul en lijkt op weg daar bovenuit te komen. Dat zou betekenen dat de periode van een inverse, oftewel omgekeerde rentecurve, weleens voorbij zou kunnen zijn. En dat is meer dan het vaststellen van een feitje op de financiële markten.

Voorbode van een recessie
Dé reden waarom velen naar de rentecurve kijken, is dat een omgekeerde rentecurve in het verleden vrijwel altijd een voorbode van een recessie is geweest. Normaliter geldt: hoe langer de looptijd, des te hoger de rente. Zetten we de rentes op leningen van verschillende looptijden, van kort naar lang, in een grafiek uit, dan loopt het lijntje omhoog. Heel af en toe loopt dat lijntje omlaag en spreken we van een omgekeerde rentecurve; het gaat dan eigenlijk om een ‘onnatuurlijk’ verloop.

Voor de Amerikaanse economie geldt in ieder geval dat de rentecurve in de afgelopen halve eeuw altijd omkeerde voordat de economie in een recessie belandde. Gemiddeld genomen ligt er een jaar tussen de omkering van de rentecurve en economische krimp in de VS. De spread tussen de tienjarige en de tweejarige rente in de VS is ruim twee jaar geleden negatief geworden. Sindsdien is er niet alleen géén sprake van een recessie in de VS, maar groeit de Amerikaanse economie zelfs behoorlijk. Nu de rentecurve weer normaal is, kunnen we dan dus concluderen dat de recessievrees ongegrond is? Nee. Júíst het feit dat de rentecurve weer normaal lijkt te worden, oftewel dat de tienjaarsrente weer hoger ligt dan de tweejaarsrente, was in het verleden in de VS een belangrijk signaal dat een recessie binnenkort waarschijnlijk zou volgen.

Krimp ná normalisatie
Kijken we namelijk echt goed naar de rentecurve-grafiek, dan zien we dat de Amerikaanse economie ging krimpen vlak nadat de rentecurve weer normaliseerde! Dat oogt zo op het eerste gezicht vreemd, maar toch is het uiteindelijk goed te verklaren. Als er al veel indicatoren zijn die wijzen op stevige groeivertraging of recessie, dan verwachten de financiële markten dat de Fed de rente stevig zal kortwieken. En wel zodanig dat de kortetermijnrentes weer lager komen te liggen dan hun evenknieën op de lange termijn.

Het bovenstaande is heel goed te rijmen met de recente macro-economische geluiden uit de VS. Acht keer per jaar publiceert de Fed The Beige Book. Deze uitgave is samengesteld op basis van anekdotisch bewijs over het economische reilen en zeilen en is gebaseerd op talloze gesprekken die de twaalf regionale centrale banken voeren met onder meer ondernemers uit hun district. De nieuwste versie, die uitkwam in september, is de meest sombere editie in jaren. Van de twaalf districten melden er negen dat de economische activiteit onveranderd is of is afgenomen; slechts drie districten melden een lichte toename. Dé reden achter die somberte is de Amerikaanse consument, die het in toenemende mate laat afweten. Consumptie van huishoudens is veruit de belangrijkste motor van de economie in de VS.

Dat de Amerikaanse arbeidsmarkt niet meer oververhit is, zal daarbij ongetwijfeld een rol spelen. De onzekerheid van consumenten over banen en salaris was de afgelopen jaren volledig afwezig, maar is nu weer terug van weggeweest. De inkoopmanagersindices laten ook al zien dat de economische activiteit vertraagt.

Overheidsuitgaven
De genormaliseerde rentecurve én de genoemde macro-economische cijfers over afgelopen maanden, zijn niet goed te rijmen met de onlangs gemelde aanzienlijke economische groei in de VS in het tweede kwartaal. Of dat cijfer zal binnenkort behoorlijk omlaag worden bijgesteld, óf het is zo dat de groei in het tweede kwartaal vooral te danken is aan de Amerikaanse overheid die bakken met geld uitgeeft. Dat laatste kan heel goed het geval zijn, maar het is geen bron van groei die lang kan aanhouden. Met andere woorden: als dat de kurk is waar de Amerikaanse economie in de afgelopen maanden op dreef, dan zal die kurk snel alsnog kopje onder gaan.

Het is uiteraard nooit met zekerheid te zeggen dat een recessie in de VS aanstaande is. Maar de macro-economische signalen zijn duidelijk. Tel daarbij de ervaringen uit eerdere recessies op én neem vooral die uitzonderlijk grote renteverlaging zonder direct aanwijsbare reden mee, en het zal duidelijk zijn dat we niet raar moeten opkijken als de Amerikaanse economie binnenkort inderdaad blijkt te krimpen.

Koersen
Wat een mogelijke recessie als uitwerking zou kunnen hebben op de aandelenkoersen is, uiteraard, ongewis. Uit het verleden weten we dat de koersen doorgaans behoorlijke stijgingen lieten zien zolang de rentecurve omgekeerd was, maar ook dat ze vaak flink daalden wanneer de curve weer normaal gedrag begon te vertonen. De komende weken en maanden zullen uitwijzen of de geschiedenis zich gaat herhalen.

Dit artikel is verschenen in Effect 10 2024
auteur: Edin Mujagić
Edin Mujagić is econoom (gespecialiseerd in het beleid van de centrale banken) en beheerder bij beleggingsfonds Hoofbosch.